中泰證券食品飲料首席分析師范勁松在進(jìn)門(mén)財(cái)經(jīng)路演時(shí)表示，90后烹飪技能欠缺，“懶人經(jīng)濟(jì)”盛行，家庭結(jié)構(gòu)小型化，家庭端便捷化訴求強(qiáng)。對(duì)比日本，我國(guó)單一調(diào)味品人均消費(fèi)量趨于飽和，而復(fù)合調(diào)味品人均消費(fèi)提升空間廣闊。

一、復(fù)合調(diào)味品高速增長(zhǎng)，效率提升是核心驅(qū)動(dòng)力

1、調(diào)味品行業(yè)小品類、大市場(chǎng)

調(diào)味品小品類、大市場(chǎng)，增長(zhǎng)穩(wěn)健。根據(jù)Frost&Sullivan的數(shù)據(jù)，2011-2016年我國(guó)調(diào)味品市場(chǎng)規(guī)模從2588億增長(zhǎng)至4568億元，CAGR為12.0%;預(yù)計(jì)2016-2021年的CAGR為9.7%，保持穩(wěn)健增長(zhǎng)趨勢(shì)，至2021年市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到7270億元。

2016年我國(guó)調(diào)味品市場(chǎng)規(guī)模接近700億美元，超過(guò)美國(guó)和日本，是全球最大的調(diào)味品市場(chǎng)。但我國(guó)調(diào)味品行業(yè)品類眾多，單個(gè)調(diào)味品的體量不大，其中最大的醬油占調(diào)味品行業(yè)總銷量的43%，第二的食醋占比18%，其后的品類占比均不到10%，整體呈現(xiàn)多品類、單品較小。

2、單一調(diào)味品增長(zhǎng)放緩，復(fù)合調(diào)味品引領(lǐng)行業(yè)

調(diào)味品可分為單一調(diào)味品和復(fù)合調(diào)味品。調(diào)味品是加入食物以帶出某種味道的醬汁或調(diào)料，或用于佐餐食用。通常調(diào)味品可分為兩類:

1)單一調(diào)味品，指含有一種主要原材料的調(diào)味品，典型產(chǎn)品包括味精、醬油、醋、腐乳、香辛料、調(diào)味酒、蠔油等。

2)復(fù)合調(diào)味品，指由兩種或兩種以上的調(diào)味品組成的調(diào)料，經(jīng)過(guò)進(jìn)一步加工，成為具有特殊風(fēng)味的調(diào)味品。典型的復(fù)合調(diào)味品有火鍋調(diào)料(可分為火鍋底料和火鍋蘸料兩大類)、中式復(fù)合調(diào)味品、雞精及西式復(fù)合調(diào)味品等。

復(fù)合調(diào)味品快速增長(zhǎng)，占比持續(xù)提升。由于我國(guó)傳統(tǒng)烹飪過(guò)程習(xí)慣使用單一調(diào)味品，目前單一調(diào)味品占據(jù)了絕大部分調(diào)味品市場(chǎng)。但隨著單一調(diào)味品消費(fèi)趨于飽和、增速放緩，而復(fù)合調(diào)味品快速增長(zhǎng)，我國(guó)復(fù)合調(diào)味品的占比逐年提升。

2011-2016年，單一調(diào)味品市場(chǎng)規(guī)模從2175億增長(zhǎng)至3714億，CAGR為11.3%，復(fù)合調(diào)味品市場(chǎng)規(guī)模從417億增長(zhǎng)至854億，CAGR為15.4%。

預(yù)計(jì)至2021年，單一調(diào)味品市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到5612億，五年CAGR為8.6%，環(huán)比2011-2016年的復(fù)合增速放緩2.7個(gè)pct;復(fù)合調(diào)味品市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到1658億元，五年CAGR為14.2%，環(huán)比2011-2016年的復(fù)合增速僅放緩1.2個(gè)pct。

復(fù)合調(diào)味品受益于更快的增速，占比從2011年的16.1%提升至2016年的18.7%，預(yù)計(jì)2021年將進(jìn)一步提升至22.8%，提升速度加快受益于復(fù)合調(diào)味品與單一調(diào)味品的增速差擴(kuò)大。

復(fù)合調(diào)味品滲透率及使用頻次均有明顯提升空間。單一調(diào)味品滲透率較高，典型的醬油廣泛應(yīng)用于我國(guó)烹飪領(lǐng)域，滲透率接近100%;味精作為引入較早的工業(yè)化的單一調(diào)味品，滲透率也接近80%;新興的品類如蠔油滲透率也超過(guò)20%。

而復(fù)合調(diào)味品中僅雞精起步較早，滲透率達(dá)到60%+，其他新興的復(fù)合調(diào)味品滲透率極低，預(yù)計(jì)不到20%，提升空間大。

2016年我國(guó)城市復(fù)合調(diào)味品的人均消費(fèi)金額為90元，農(nóng)村僅為24元，說(shuō)明復(fù)合調(diào)味品在下線及農(nóng)村的滲透率提升空間大。而從使用頻率來(lái)看，醬油等單一調(diào)味品基本每餐使用，而雞精外的復(fù)合調(diào)味品如火鍋底料、川菜調(diào)料等使用頻次低。

對(duì)比日本，我國(guó)單一調(diào)味品人均消費(fèi)量趨于飽和，而復(fù)合調(diào)味品人均消費(fèi)提升空間廣闊。以單一調(diào)味品醬油為例，我國(guó)人均消費(fèi)量約7.5升，超過(guò)目前日本的人均消費(fèi)量，對(duì)比日本人均12升的峰值有約60%空間，但日式醬油偏淡食用量更大，實(shí)際空間不到60%。

從食醋看，日本人均供給量峰值約3.4升，以此為參考我國(guó)食醋天花板約為450萬(wàn)噸，對(duì)比我國(guó)目前食醋產(chǎn)量提升空間不到50%。故從單一調(diào)味品看，我國(guó)最大的兩大品類醬油和食醋對(duì)比日本的人均消費(fèi)量提升空間有限。

無(wú)論從人均消費(fèi)額還是結(jié)構(gòu)占比來(lái)看，我國(guó)復(fù)合調(diào)味品對(duì)比國(guó)外成熟市場(chǎng)提升空間大。從復(fù)合調(diào)味品看，2015及2016年我國(guó)人均消費(fèi)金額不到10美元，而美國(guó)和日本均超過(guò)80美元;我國(guó)復(fù)合調(diào)味品占調(diào)味品行業(yè)總銷售額的比例不到20%，而美國(guó)和日本占比均在50%左右。

復(fù)合調(diào)味品具備較高的單價(jià)，規(guī)模效益未充分釋放的情況下毛利率已接近40%。由于復(fù)合調(diào)味品是單一調(diào)味品的進(jìn)一步加工，其定價(jià)通常高于單一調(diào)味品。頤海和天味的復(fù)合調(diào)味品噸價(jià)在2萬(wàn)元甚至更高。

從毛利率看，頤海和天味的復(fù)合調(diào)味品毛利率在40%左右，低于海天、恒順等規(guī)模優(yōu)勢(shì)較強(qiáng)的調(diào)味品龍頭，但高于加加的醬油。我們認(rèn)為加加醬油具備一定規(guī)模優(yōu)勢(shì)，但定位較低因此毛利率較低。而復(fù)合調(diào)味品龍頭隨著體量快速增長(zhǎng)，規(guī)模效益顯現(xiàn)，毛利率有望繼續(xù)提升。

3、復(fù)合調(diào)味品提升效率，餐飲和家庭端均受益

復(fù)合調(diào)味品提升烹飪效率，迎合餐飲和家庭端的訴求。對(duì)比單一調(diào)味品，復(fù)合調(diào)味品使用的原材料多，在單一調(diào)味品的基礎(chǔ)上進(jìn)行深加工，標(biāo)準(zhǔn)化程度高。

烹飪時(shí)對(duì)技藝的要求較低，通常只需要混合食材加熱即可，同時(shí)由于完成了前段繁瑣的調(diào)味品調(diào)配過(guò)程(如蔥姜蒜等的準(zhǔn)備)，縮短了烹飪時(shí)間。

由于復(fù)合調(diào)味品提升烹飪效率的特點(diǎn)，迎合了餐飲連鎖化、標(biāo)準(zhǔn)化的趨勢(shì)，同時(shí)滿足了家庭便捷化的訴求。餐飲端使用復(fù)合調(diào)味品可提升食品安全性、節(jié)約成本、提高效率、保持口味一致性。

二、他山之石，尋日本復(fù)合調(diào)味品增長(zhǎng)之因

1、宏觀背景:經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)，城鎮(zhèn)化率提升

20世紀(jì)60-90年代，日本家庭可支配收入持續(xù)增長(zhǎng)，城市化率不斷提升。在日本經(jīng)濟(jì)90年代進(jìn)入停滯前，居民收入保持了強(qiáng)勁增長(zhǎng)的趨勢(shì)。

1963-1992年，日本兩人及以上的勞動(dòng)者家庭的年平均月可支配收入從49076日元增長(zhǎng)至473738日元，CAGR為8.1%。1950年日本城市化率恢復(fù)至1940年的水平后持續(xù)提升，尤其是在1955-1975年，快速?gòu)?6.1%提升至75.9%。

2、餐飲端:外食占比提升+餐飲店公司化，推動(dòng)餐飲向標(biāo)準(zhǔn)化發(fā)展

90年代前日本餐飲市場(chǎng)快速增長(zhǎng)，外出就餐比例上升。受益于收入的增長(zhǎng)及城市化推進(jìn)，日本餐飲市場(chǎng)從1975年的8.6萬(wàn)億日元增長(zhǎng)至1992年的27.7萬(wàn)億日元，CAGR達(dá)到7.2%。

同時(shí)，日本外食率及飲食外部化率持續(xù)提升，外食率指日本餐飲市場(chǎng)規(guī)模/(餐飲市場(chǎng)規(guī)模+家庭食品飲料支出)，飲食外部化率指廣義的餐飲市場(chǎng)規(guī)模/(餐飲市場(chǎng)規(guī)模+家庭食品飲料支出)，廣義包括了調(diào)理食品等中食市場(chǎng)。

1975-1997年，日本外食率從27.8%上升至39.7%，此后由于經(jīng)濟(jì)不景氣回落至35%左右的水平。1975-2017年，日本飲食外部化率從28.4%提升至45%左右，90年代經(jīng)濟(jì)不景氣后日本飲食外部化率仍未回落。

參考日本的經(jīng)驗(yàn)，我們認(rèn)為隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展，社會(huì)效率提升，外食(包括廣義)占比將逐步提升，即使在經(jīng)濟(jì)不景氣的背景下。

日本公司化餐飲店占比提升，個(gè)體戶餐飲店占比下降。我們認(rèn)為餐飲店的公司化可以部分反映連鎖化的趨勢(shì)，而個(gè)體戶餐飲店通常都獨(dú)立經(jīng)營(yíng)。

1952-1982年，日本餐飲店數(shù)量從13萬(wàn)家增長(zhǎng)至84萬(wàn)家，其中公司化經(jīng)營(yíng)的占比從6%提升至13%，個(gè)體戶經(jīng)營(yíng)的占比從95%下降至87%。伴隨餐飲行業(yè)的快速發(fā)展，餐飲店會(huì)向公司化連鎖化發(fā)展。

日本餐飲用速凍食品快速增長(zhǎng)，驗(yàn)證餐飲標(biāo)準(zhǔn)化趨勢(shì)。日本的速凍食品幾乎全為調(diào)理食品(僅少量為農(nóng)畜水產(chǎn)品)，即食材經(jīng)過(guò)預(yù)制后的食品，通常可以直接烹飪食用。調(diào)理食品作為工業(yè)化生產(chǎn)的食品，反應(yīng)了日本餐飲行業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)化趨勢(shì)。

上世紀(jì)60年代以來(lái)，受益餐飲市場(chǎng)增長(zhǎng)、外食率持續(xù)提升、餐飲連鎖化發(fā)展，日本餐飲用速凍食品產(chǎn)量爆發(fā)。1997年外食率峰值時(shí)，日本餐飲用速凍食品產(chǎn)量接近110萬(wàn)噸，而同期家庭用速凍食品產(chǎn)量?jī)H40萬(wàn)噸左右。

餐飲用速凍食品的發(fā)展驗(yàn)證了日本餐飲高速增長(zhǎng)伴隨著標(biāo)準(zhǔn)化的過(guò)程，而復(fù)合調(diào)味品也是將多種單一調(diào)味品進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化后的產(chǎn)品，同樣受益餐飲行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)化。

3、家庭端:老齡少子化，滿足便捷化需求

復(fù)合調(diào)味品的便捷性和易操作性滿足了日本家庭的需求。日本社會(huì)呈現(xiàn)出:

(1)人口老齡化，65歲以上人口占比持續(xù)提升;

(2)日本女性外出就業(yè)，持家比例從70s以來(lái)持續(xù)下降;

(3)日本家庭結(jié)構(gòu)小型化，男女初婚年齡推遲，一人家庭占比從3%提升至35%。以上情況均反映出日本家庭對(duì)于在家烹調(diào)的便捷化需求，而復(fù)合調(diào)味品將烹飪過(guò)程化繁為簡(jiǎn)，迎合了日本家庭的訴求。

4、日本調(diào)味品從單一向復(fù)合發(fā)展，龜甲萬(wàn)醬油衍生品快速增長(zhǎng)

日本醬油衍生品(復(fù)合調(diào)味品)逐步替代單一醬油。湯汁和烤肉醬都是以醬油為原料生產(chǎn)的復(fù)合調(diào)味品，加入多種配料進(jìn)一步加工，使用時(shí)更加方便快捷，對(duì)醬油有明顯的替代作用，實(shí)現(xiàn)從單一調(diào)味品向復(fù)合調(diào)味品的轉(zhuǎn)型。

1987-2017年，日本家庭購(gòu)買(mǎi)醬油的支出從3200日元下降至1800日元;而購(gòu)買(mǎi)醬油衍生品的支出從2300日元上升至4800日元。

1980年以來(lái)經(jīng)歷20多年的增長(zhǎng)，日本湯汁和烤肉醬兩大醬油衍生品的產(chǎn)量分別達(dá)到約15和20萬(wàn)千升的水平，期間日本單一醬油的產(chǎn)量從約120萬(wàn)千升下降至90萬(wàn)千升，復(fù)合調(diào)味品對(duì)單一調(diào)味品的替代效果明顯。到2009年，醬油衍生品的市場(chǎng)規(guī)模已經(jīng)超過(guò)醬油。

日本醬油龍頭順應(yīng)調(diào)味品復(fù)合化趨勢(shì)，醬油衍生品收入快速增長(zhǎng)。龜甲萬(wàn)是日本醬油龍頭，2001-2008年公司醬油收入基本保持穩(wěn)定，CAGR為-0.3%;而醬油衍生品收入從17250百萬(wàn)日元增長(zhǎng)至33809百萬(wàn)日元，CAGR達(dá)到10.1%。

三、成本壓力倒逼餐飲標(biāo)準(zhǔn)化，火鍋底料和中式復(fù)合調(diào)味料賽道佳

1、效率提升是長(zhǎng)期邏輯，餐飲與家庭端雙輪驅(qū)動(dòng)

參考日本復(fù)合調(diào)味品的發(fā)展驅(qū)動(dòng)力，我們認(rèn)為中國(guó)復(fù)合調(diào)味品的發(fā)展同樣將受益于其帶來(lái)的效率提升。(1)餐飲端:餐飲市場(chǎng)快速增長(zhǎng)，外食占比提升，餐飲向連鎖化、標(biāo)準(zhǔn)化發(fā)展;(2)家庭端:家庭結(jié)構(gòu)小型化及90后烹飪技能欠缺，便捷化需求愈發(fā)強(qiáng)烈。

中國(guó)城鎮(zhèn)居民人均可支配收入保持高個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)，城鎮(zhèn)化率達(dá)到60%。2018年我國(guó)城鎮(zhèn)居民人均可支配收入接近4萬(wàn)元，且仍保持7.8%的增速。城鎮(zhèn)化率近年來(lái)保持提升趨勢(shì)，2018年接近60%。居民收入的增長(zhǎng)及城鎮(zhèn)化的推進(jìn)，帶動(dòng)餐飲市場(chǎng)持續(xù)景氣。

1)餐飲端

我國(guó)餐飲業(yè)收入保持10%左右的穩(wěn)健增長(zhǎng)。2018年我國(guó)餐飲業(yè)收入達(dá)到4.27萬(wàn)億元，且近年一直保持10%左右的增長(zhǎng)，我們預(yù)計(jì)未來(lái)五年餐飲業(yè)仍將維持近10%的穩(wěn)健增長(zhǎng)趨勢(shì)。

我國(guó)外食占比持續(xù)提升，對(duì)比日本仍有空間。由于國(guó)家統(tǒng)計(jì)局2013年調(diào)整統(tǒng)計(jì)口徑，我們分兩個(gè)時(shí)段研究我國(guó)居民的外食占比提升趨勢(shì)。1995-2012年，我國(guó)城鎮(zhèn)居民在外用餐/食品支出的比例從9%提升至22%。

2013-2017年，我國(guó)居民人均現(xiàn)金消費(fèi)支出中，飲食服務(wù)/食品煙酒的比例從16.8%提升至18.3%。

對(duì)比日本35%的外食率，我國(guó)仍有提升空間。同時(shí)外賣(mài)市場(chǎng)的爆發(fā)，使廣義的外食率加速提升。借鑒日本的經(jīng)驗(yàn)，我們認(rèn)為餐飲業(yè)的發(fā)展、外食率提升將推動(dòng)行業(yè)加速向連鎖化、標(biāo)準(zhǔn)化發(fā)展。

外賣(mài)市場(chǎng)爆發(fā)，時(shí)效要求提升，加速推動(dòng)餐飲標(biāo)準(zhǔn)化。受益于移動(dòng)支付的普及，我國(guó)外賣(mài)市場(chǎng)爆發(fā)式增長(zhǎng)。

根據(jù)Trustdata，2015-2018年我國(guó)外賣(mài)市場(chǎng)規(guī)模從1300多億增長(zhǎng)至4600多億，預(yù)計(jì)2019年規(guī)模將達(dá)到6000億元，仍有30%左右增長(zhǎng)。2015-2017年，美團(tuán)外賣(mài)的訂單單均配送時(shí)長(zhǎng)從38分鐘縮減到28分鐘。

外賣(mài)較強(qiáng)的時(shí)效性對(duì)餐飲店的出餐時(shí)間提出了較高的要求，倒逼餐飲店進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化從而提升烹飪效率。以部分外賣(mài)平臺(tái)為例，當(dāng)商家出餐時(shí)間大于15分鐘，騎手可以選擇取消或繼續(xù)配送。

我國(guó)餐飲業(yè)呈現(xiàn)大體量、小規(guī)模的特點(diǎn)，面臨中等規(guī)模困境。我國(guó)餐飲業(yè)體量龐大，根據(jù)中國(guó)烹飪協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，2018年全國(guó)共有465萬(wàn)家餐飲企業(yè)。但我國(guó)餐飲企業(yè)連鎖化、集中化程度低，規(guī)模小。

根據(jù)2019年美團(tuán)的調(diào)研，僅13.5%的餐飲店為連鎖店，86.5%為個(gè)體店。59%的餐飲店座位數(shù)在20個(gè)以下，83%的餐飲店經(jīng)營(yíng)面積小于100平，96%的餐飲店員工數(shù)量少于10人。

很多餐飲企業(yè)在門(mén)店數(shù)量達(dá)到十幾家體量時(shí)，會(huì)因傳統(tǒng)的采購(gòu)、品控、物流管理方式等的不統(tǒng)一而導(dǎo)致全部門(mén)店的非標(biāo)準(zhǔn)化，隨即帶來(lái)成本的上漲和用戶體驗(yàn)的不一致，并可能帶來(lái)食品安全等問(wèn)題。

隨著我國(guó)餐飲連鎖化、標(biāo)準(zhǔn)化，中等規(guī)模困境將得以解決。當(dāng)餐飲企業(yè)規(guī)模擴(kuò)大時(shí)，進(jìn)行連鎖化管理，實(shí)施標(biāo)準(zhǔn)化將有效解決中等規(guī)模困境，而復(fù)合調(diào)味品在標(biāo)準(zhǔn)化中起到重要作用。

餐飲店進(jìn)行連鎖化、標(biāo)準(zhǔn)化后，能夠(1)提升食品安全性;(2)保持口味一致性，確保用戶體驗(yàn);(3)享受規(guī)模效益，提升效率，節(jié)約成本(節(jié)約廚師和廚房空間，節(jié)約烹飪時(shí)間提高翻臺(tái)率)。

根據(jù)Euromonitor，我國(guó)連鎖化餐飲店占比和連鎖化收入占比均遠(yuǎn)低于成熟的日本和美國(guó)，我們認(rèn)為主要系我國(guó)餐飲供應(yīng)鏈薄弱制約了連鎖化。

從國(guó)內(nèi)外的餐飲供應(yīng)鏈龍頭來(lái)看，美國(guó)的Sysco、USFoodsHoldingCorp、PerformanceFoodGroup的SKU數(shù)量均超過(guò)10萬(wàn)，而蜀海和美菜的SKU數(shù)均不到1萬(wàn)個(gè);從配送中心數(shù)量對(duì)比，國(guó)內(nèi)龍頭的覆蓋也需要提升;此外，雖然我國(guó)餐飲市場(chǎng)規(guī)模龐大，但餐飲供應(yīng)鏈行業(yè)的發(fā)展處于早期，龍頭收入體量對(duì)比海外較小。

調(diào)味品行業(yè)作為餐飲上游之一，過(guò)去主要以單一調(diào)味品為主，對(duì)應(yīng)廣大中餐市場(chǎng)的中式復(fù)合調(diào)味品龍頭仍處于發(fā)展初期。近年來(lái)，隨著下游倒逼上游供應(yīng)鏈發(fā)展(包括調(diào)味品)，從而支撐起餐飲向連鎖化、標(biāo)準(zhǔn)化演進(jìn)。

2004-2018年我國(guó)連鎖化餐飲店占比從0.7%提升至1.8%，連鎖化收入占比從6.2%提升至9.6%，但對(duì)比成熟的美國(guó)和日本仍有較大提升空間。

2)家庭端

受益收入增長(zhǎng)，家庭調(diào)味品支出快速增長(zhǎng)。根據(jù)Frost&Sullivan，我國(guó)各線城市家庭的調(diào)味品年支出金額及購(gòu)買(mǎi)頻次對(duì)比兩年前均有明顯提升。

從支出金額看，三線城市增長(zhǎng)最快，其次是二線城市;從購(gòu)買(mǎi)頻次來(lái)看，四五線增長(zhǎng)最快，其次是三線、一線。三線城市表現(xiàn)出明顯的量?jī)r(jià)齊升，二線城市主要依靠?jī)r(jià)格推動(dòng)，四五線則還處于放量階段。

90后多為獨(dú)生子女且生活在物質(zhì)快速富裕的年代，烹飪技能欠缺。當(dāng)下90后進(jìn)入社會(huì)、成家立業(yè)，逐漸成為主力消費(fèi)群體。相對(duì)于70后、80后，90后烹飪技能欠缺。

一方面，90后多為獨(dú)生子女，在家庭中受關(guān)注度高;另一方面，90后成長(zhǎng)在物質(zhì)快速富裕的時(shí)期，我國(guó)城鎮(zhèn)居民家庭恩格爾系數(shù)在90年代加速下降。因此90后在成長(zhǎng)時(shí)期較少需要承擔(dān)家庭烹飪工作，欠缺相應(yīng)技能。

“懶人經(jīng)濟(jì)”盛行，本質(zhì)仍是追求效率。在生活節(jié)奏加快的背景下，居民收入水平提升，愿意為便捷化支付溢價(jià)，催生了“懶人經(jīng)濟(jì)”的發(fā)展。“懶人經(jīng)濟(jì)”本質(zhì)是以金錢(qián)換取閑暇時(shí)間，節(jié)約時(shí)間成本，是追求效率的一種生活方式。

復(fù)合調(diào)味品以高于單一調(diào)味品的價(jià)格節(jié)約烹飪時(shí)間，也屬于“懶人經(jīng)濟(jì)”的范疇。根據(jù)淘寶的數(shù)據(jù)，2018年我國(guó)居民為偷懶花費(fèi)160億元，同比增長(zhǎng)70%，其中95后增長(zhǎng)82%最快。

懶人居家用品、智能掃地機(jī)、懶人廚房電器的消費(fèi)分別增長(zhǎng)28%、50%、81%，而自動(dòng)擦窗機(jī)、懶人食品、懶人美妝用品的消費(fèi)支出均增長(zhǎng)150%。懶人廚房電器及懶人食品的快速增長(zhǎng)反映了家庭對(duì)于減少烹飪時(shí)間的需求。

2、餐飲成本壓力是直接導(dǎo)火索，復(fù)合調(diào)味品推動(dòng)降本增效

成本壓力加劇倒逼餐飲業(yè)加速降本增效，復(fù)合調(diào)味品解決痛點(diǎn)。復(fù)合調(diào)味品推動(dòng)餐飲標(biāo)準(zhǔn)化，提升效率是長(zhǎng)期存在的邏輯，而當(dāng)下我國(guó)復(fù)合調(diào)味品行業(yè)景氣度持續(xù)高漲，我們認(rèn)為主要系近年餐飲成本壓力加大倒逼所致。

根據(jù)美團(tuán)，原材料成本、房租、人力成本均是餐飲商戶的主要經(jīng)營(yíng)痛點(diǎn)。2017年以來(lái)主要城市商鋪?zhàn)饨鸾?jīng)歷了一輪大幅上漲;餐飲業(yè)專業(yè)技術(shù)人員工資上漲，且2018年加速;食品CPI持續(xù)上升。以上成本壓力均使得餐飲企業(yè)迫切進(jìn)行降本增效。

使用復(fù)合調(diào)味品替代單一調(diào)味品，(1)可減少?gòu)N師數(shù)量或?qū)N師替換為專業(yè)性較弱的服務(wù)人員，根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，2018年餐飲業(yè)專業(yè)人員年薪為5.6萬(wàn)元，而服務(wù)人員的年薪為3.9萬(wàn)元;(2)更為標(biāo)準(zhǔn)化的流程可減少?gòu)N房面積，節(jié)約租金成本;(3)復(fù)合調(diào)味品提升烹飪效率，提升翻臺(tái)率增加流水。

2017年以來(lái)餐飲業(yè)門(mén)店增速放緩，小型餐飲店受影響最明顯。根據(jù)Euromonitor，2016年及之前我國(guó)餐飲門(mén)店數(shù)量的增長(zhǎng)保持在5%以上，但受2017年開(kāi)始成本壓力加劇的影響，2017和2018年門(mén)店數(shù)量增速分別下滑至4.3%和3.5%。

相比之下，連鎖餐飲門(mén)店數(shù)量增長(zhǎng)保持較穩(wěn)健的趨勢(shì)，反應(yīng)出門(mén)店數(shù)量的增長(zhǎng)放緩甚至下滑來(lái)自于非連鎖的中小餐飲門(mén)店。

根據(jù)美團(tuán)的數(shù)據(jù)，2017年全國(guó)餐廳關(guān)店數(shù)是開(kāi)店數(shù)的91.6%，倒閉餐廳平均壽命為508天。低水平同質(zhì)化餐飲是被洗牌的對(duì)象，其中人均50元以下餐廳的關(guān)店率遠(yuǎn)高于其他價(jià)位。

成本占比上升導(dǎo)致餐飲業(yè)盈利能力承壓，行業(yè)急需降本增效。根據(jù)中國(guó)飯店協(xié)會(huì)的調(diào)研數(shù)據(jù)，2018年餐飲行業(yè)整體及各個(gè)餐飲業(yè)態(tài)中，原材料、房租、人力成本占營(yíng)業(yè)額的比例均呈上升趨勢(shì)。

由于近年來(lái)成本高企，申萬(wàn)餐飲指數(shù)的銷售凈利率從2016年的7.54%下降至2018年的4.17%。餐飲業(yè)生態(tài)惡化，需通過(guò)標(biāo)準(zhǔn)化削減成本。

核心餐飲上市公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)也反映了近兩年經(jīng)營(yíng)壓力的增加，企業(yè)迫切需要降本增效。

1)全聚德

競(jìng)爭(zhēng)加劇收入下滑，租金上漲拉低盈利能力。2018年全聚德餐飲收入為12.77億元，同比下降5.4%。主要系餐飲行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，公司門(mén)店數(shù)量增長(zhǎng)的情況下，接待賓客人數(shù)同比卻下降4.2%。

2018年公司凈利率大幅下降3.2個(gè)pct至4.1%，主要系租金成本持續(xù)上漲。盡管收入下滑，但公司2018年租金支出同比增長(zhǎng)9.0%，租金占餐飲收入比提升了0.9個(gè)pct。

2)廣州酒家

餐飲業(yè)務(wù)穩(wěn)健發(fā)展，但租金壓力突顯。廣州酒家餐飲門(mén)店數(shù)量、餐飲收入均保持增長(zhǎng)趨勢(shì)，且餐飲業(yè)務(wù)毛利率持續(xù)上升。但2018年租金占餐飲收入比例大幅上升2.7個(gè)pct。

3)海底撈

站位風(fēng)口快速擴(kuò)張，但2016年盈利能力仍承壓。火鍋餐飲近年處于風(fēng)口，而海底撈作為火鍋餐飲龍頭，享受行業(yè)紅利快速擴(kuò)張。2014-2018年公司門(mén)店數(shù)從112家增長(zhǎng)至466家，2015-2018年餐飲收入從57億元增長(zhǎng)至165億元，CAGR為43%。

受益標(biāo)準(zhǔn)化，2014-2015年公司餐飲經(jīng)營(yíng)毛利率提升了6.6個(gè)pct，但2015-2016年下降了3.2個(gè)pct，主要系人力成本占收入比(非董事且在職的人員)上升了3.2個(gè)pct。

海底撈由于簽訂長(zhǎng)期租賃合同，因此短期未受到租金上漲影響。(注:海底撈的餐飲經(jīng)營(yíng)毛利率考慮了餐廳層面原材料成本、員工成本、物業(yè)租金、水電開(kāi)支、折舊攤銷及其他餐廳層面的開(kāi)支，因此低于A股餐飲上市公司)

全聚德定位高端擁有更高的人均創(chuàng)收，但海底撈標(biāo)準(zhǔn)化程度高擁有更高的人均創(chuàng)利和凈利率。火鍋是相對(duì)容易標(biāo)準(zhǔn)化的餐飲業(yè)態(tài)，同時(shí)海底撈作為火鍋龍頭不斷提升自己的標(biāo)準(zhǔn)化程度。

我們對(duì)比了海底撈、全聚德、西安餐飲三家上市公司，全聚德依托于悠久的歷史及北京烤鴨的品牌定位高端，2018年人均創(chuàng)收達(dá)到37萬(wàn)元，高于海底撈的25萬(wàn)和西安餐飲的15萬(wàn)。

但人均創(chuàng)利海底撈為2.4萬(wàn)最高，其次是全聚德的1.5萬(wàn)，西安餐飲的0.3萬(wàn)。從凈利率來(lái)看，近幾年餐飲業(yè)受原材料、租金、人力上漲的影響，西安餐飲凈利率大幅波動(dòng)，全聚德凈利率下滑，而海底撈通過(guò)標(biāo)準(zhǔn)化保持上升或穩(wěn)定的趨勢(shì)。

標(biāo)準(zhǔn)化推動(dòng)成本控制，海底撈持續(xù)標(biāo)準(zhǔn)化降本增效。標(biāo)準(zhǔn)化除了提升人員效率帶來(lái)更高的人均創(chuàng)利外，也可有效控制原材料和租金成本。2015-2016年海底撈原材料占餐飲收入比例下降4.4個(gè)pct，而同一時(shí)期廣州酒家下降1.4個(gè)pct，標(biāo)準(zhǔn)化為海底撈降低了原材料成本。

同時(shí)，標(biāo)準(zhǔn)化使海底撈的后廚面積占比較低，更多面積投入用餐區(qū)，海底撈租金占餐飲收入的比例持續(xù)低于同行。

解析海底撈的標(biāo)準(zhǔn)化門(mén)店模型——高效突顯。海底撈一個(gè)門(mén)店平均擁有145位員工，人均年薪8萬(wàn)元。

受益于高標(biāo)準(zhǔn)化，其一家門(mén)店只需要13個(gè)廚工，即可供應(yīng)65-90桌的顧客，在90桌上限條件下，一個(gè)廚工平均可以覆蓋7桌客戶，接近40位客人，其效率遠(yuǎn)超過(guò)其他餐飲。同時(shí)標(biāo)準(zhǔn)化使得廚房面積占比減小，海底撈就餐區(qū)占比可達(dá)到75%-80%。

3、復(fù)合調(diào)味品五年維持10-15%增速

復(fù)合調(diào)味品行業(yè)將維持10%以上的快速增長(zhǎng)。2013-2018年，復(fù)合調(diào)味品行業(yè)規(guī)模從557億元增長(zhǎng)至1091億元，預(yù)計(jì)至2022年仍將保持10-15%的CAGR，2022年行業(yè)規(guī)模接近2000億元。

火鍋是最大菜品，中式復(fù)合調(diào)味料增長(zhǎng)最快。根據(jù)Frost&Sullivan的數(shù)據(jù)，火鍋是中式餐飲中最大的菜品，2017年占據(jù)了中式餐飲收入的13.7%。2011-2016年火鍋調(diào)味料市場(chǎng)規(guī)模從86增長(zhǎng)至174億元，CAGR為15.1%，預(yù)計(jì)至2021年增長(zhǎng)至332億元，五年CAGR為13.8%。

中式復(fù)合調(diào)味料是增長(zhǎng)最快的品類，2011-2016年市場(chǎng)規(guī)模從65億增長(zhǎng)至141億，CAGR為16.8%，而預(yù)計(jì)2016-2021年CAGR仍將保持16.5%的高增長(zhǎng)，2021年市場(chǎng)規(guī)模有望達(dá)到302億元。

4、火鍋餐飲景氣度高，中式復(fù)合調(diào)味品百花齊放

1)火鍋底料

辣味偏愛(ài)度高，火鍋市場(chǎng)具備持續(xù)增長(zhǎng)空間。受益于辣味的刺激性和高復(fù)購(gòu)率，偏好辣味的比例達(dá)66%。

火鍋以辣為主，易復(fù)制擴(kuò)張，因此在全國(guó)迅速普及，2013-2017年火鍋餐飲市場(chǎng)規(guī)模從2813億元增長(zhǎng)至4362億元，CAGR為11.6%;預(yù)計(jì)2017-2022年CAGR為10.2%，至2022年市場(chǎng)將達(dá)到7077億元。

同時(shí)全國(guó)火鍋店數(shù)量從2013的40.6萬(wàn)家擴(kuò)張到2017年的60.1萬(wàn)家，預(yù)計(jì)2022年可達(dá)到89.6萬(wàn)家。

除量的增長(zhǎng)外，中高端和高端火鍋市場(chǎng)比大眾市場(chǎng)增長(zhǎng)更快，推動(dòng)價(jià)格進(jìn)一步提升。預(yù)計(jì)2017-2022年中高端、高端、大眾火鍋餐飲增速分別為11.3%、10%、9.7%。

火鍋底料市場(chǎng)規(guī)模保持15%復(fù)合增速，潛在空間大且價(jià)格持續(xù)提升。2010-2015年火鍋底料市場(chǎng)從59億增長(zhǎng)至125億，CAGR為16.2%;預(yù)計(jì)2015-2020年CAGR為15.3%，至2020年市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到255億元。

若假設(shè)所有火鍋餐廳均采用包裝火鍋底料，則2010、2015、2020年火鍋底料的潛在市場(chǎng)總規(guī)模為199、389、658億元，是實(shí)際規(guī)模的3.4、3.1、2.6倍。因此隨著火鍋餐飲的連鎖化、規(guī)范化，包裝火鍋底料將替代散裝火鍋底料，潛在空間逐步打開(kāi)。

從渠道看，火鍋調(diào)料50%銷售來(lái)自餐飲，46%來(lái)自零售，4%來(lái)自電商。另外從價(jià)格看，高端火鍋底料收入占比從2010年的15%提升至2015年的23%，2020年有望達(dá)到30%，推動(dòng)火鍋底料均價(jià)提升。

2)中式復(fù)合調(diào)味品:酸菜魚(yú)、小龍蝦調(diào)料等空間廣闊

中式復(fù)合調(diào)味料加速增長(zhǎng)，定制品類有望爆發(fā)。因90后快節(jié)奏的生活方式及烹調(diào)能力的欠缺，預(yù)計(jì)2016-2021年中式復(fù)合調(diào)味料市場(chǎng)規(guī)模將呈逐漸加速的趨勢(shì)，復(fù)合增速與2011-2016年基本持平。

龐大的中式餐飲市場(chǎng)為定制產(chǎn)品提供了廣闊的增長(zhǎng)空間，預(yù)計(jì)2016-2021年定制中式復(fù)合調(diào)味料的CAGR將達(dá)到23.2%，市場(chǎng)規(guī)模從23億增長(zhǎng)至67億元。

在眾多中式菜系中，由于辣味備受青睞，四川菜占據(jù)了中式餐飲收入的12.4%僅次于火鍋，我們尤其看好川菜中的大單品菜式，其有望帶動(dòng)相應(yīng)的復(fù)合調(diào)味品快速增長(zhǎng)。

一方面，我們認(rèn)為辣味具備刺激性、高復(fù)購(gòu)率，因此在全國(guó)快速普及;另一方面，辣味環(huán)境下微生物難以生存，能更好的控制品質(zhì)，避免食品安全事故發(fā)生。

酸菜魚(yú)餐飲市場(chǎng)爆發(fā)式增長(zhǎng)，標(biāo)準(zhǔn)化大單品初現(xiàn)雛形。酸菜魚(yú)具備酸辣爽口的特性，且魚(yú)類蛋白質(zhì)含量高、脂肪含量低迎合健康訴求，近年來(lái)我國(guó)酸菜魚(yú)餐飲市場(chǎng)爆發(fā)式增長(zhǎng)。

2014-2018年，我國(guó)酸菜魚(yú)餐飲市場(chǎng)規(guī)模從40億增長(zhǎng)到123億元，CAGR為32.3%;預(yù)計(jì)2018-2024年CAGR將加速到33.7%，至2024年市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)張到705億元。

根據(jù)美團(tuán)，2016年我國(guó)酸菜魚(yú)門(mén)店數(shù)量約1.3萬(wàn)家，占全國(guó)餐飲門(mén)店比例為0.17%。2017和2018年門(mén)店數(shù)量分別增長(zhǎng)41%和64%，2018年底門(mén)店數(shù)量已達(dá)到3萬(wàn)家，占全國(guó)餐飲門(mén)店比例提升至0.28%。

太二酸菜魚(yú)作為酸菜魚(yú)龍頭餐飲，近年快速發(fā)展，2015-2018年其門(mén)店數(shù)量從4家增長(zhǎng)至65家，2016-2018年收入規(guī)模從0.68億增長(zhǎng)至5.4億元。

復(fù)合調(diào)味品龍頭天味食品推出標(biāo)準(zhǔn)化的酸菜魚(yú)復(fù)合調(diào)味品，目前銷售規(guī)模超過(guò)2億元，是公司最大的單品，且仍保持60%+的增長(zhǎng)。

小龍蝦風(fēng)靡全國(guó)，消費(fèi)勢(shì)頭增長(zhǎng)強(qiáng)勁。近年我國(guó)小龍蝦餐飲爆發(fā)增長(zhǎng)，小龍蝦產(chǎn)量自2015年以來(lái)逐年加速，2018年已達(dá)到164萬(wàn)噸。2018年小龍蝦門(mén)店數(shù)量增長(zhǎng)近70%至14萬(wàn)家，20個(gè)城市的小龍蝦門(mén)店數(shù)量超過(guò)1000家。

根據(jù)美團(tuán)，2018年小龍蝦外賣(mài)訂單量是2017年的2.6倍，交易額是2017年的4.3倍。一大批小龍蝦自主品牌快速崛起。

小龍蝦的需求爆發(fā)式增長(zhǎng)，給予了小龍蝦復(fù)合調(diào)味品廣闊的發(fā)展空間，天味食品新推小龍蝦調(diào)料，2019年前三季度銷售額已過(guò)4000萬(wàn)元，未來(lái)將充分受益小龍蝦餐飲的爆發(fā)式增長(zhǎng)。

四、復(fù)合調(diào)味品市場(chǎng)相對(duì)分散，頤海、天味等龍頭有望勝出

復(fù)合調(diào)味品受益餐飲的標(biāo)準(zhǔn)化及家庭的便利性訴求，處于高速成長(zhǎng)的階段。提升烹飪效率是其發(fā)展的核心邏輯，且短期餐飲成本(房租、人力、原材料)壓力加劇倒逼餐飲加速標(biāo)準(zhǔn)化。我們看好復(fù)合調(diào)味品中的火鍋底料、酸菜魚(yú)調(diào)料、小龍蝦調(diào)料等辣味賽道。

關(guān)注資金實(shí)力強(qiáng)、品牌知名度高，能快速進(jìn)行全國(guó)擴(kuò)張的龍頭企業(yè)。在行業(yè)高速成長(zhǎng)的階段，龍頭無(wú)論是享受行業(yè)增長(zhǎng)還是集中度提升，均有望實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)。推薦天味食品、頤海國(guó)際。